Les actions « aller-retour » et l'absurdité des frais des fonds spéculatifs

Les actions « aller-retour » et l’absurdité des frais des fonds spéculatifs

les commissions de performance des hedge funds, je crois ils sont une arnaque aux clients. Peu de phénomènes l’illustrent mieux que les stocks « inversés ». Ce sont des actions qui, pour une raison quelconque, font d’énormes gains de prix au cours de plusieurs années, pour ensuite retomber à peu près à leur point de départ.

De nombreuses entreprises ont connu de telles trajectoires inverses à l’ère du COVID-19. Cela ne veut pas dire qu’il s’agissait de mauvais investissements ou que leurs actions étaient surévaluées : les actions montent et descendent pour des raisons qui ne sont pas toujours liées aux fondamentaux. Mais la mesure dans laquelle les fonds spéculatifs profitent de ces allers-retours aux dépens de leurs investisseurs est stupéfiante.

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Carvana a généré des rendements annualisés de 87 % entre le 1er janvier 2018 et la fin de 2021 (rendements cumulés de 1112 %), faisant passer sa valeur marchande de 2,8 milliards de dollars à 40 milliards de dollars sur cette période.

Mais 2022 n’a pas été si gentil. Après avoir culminé à 41 milliards de dollars en 2021, la capitalisation boursière de Carvana est tombée à 3,6 milliards de dollars, avec une baisse de 91 % de ses actions pour l’année civile se terminant le 1er juillet. Cela signifie que l’action a généré un rendement cumulatif de 9,7 % depuis le 1er janvier 2018, essentiellement en « s’inversant ».


4,5 ans aller-retour Carvana

un graphique montrant le mouvement des prix d'une société hypothétique et d'actions

Alors, qu’est-ce que cela signifierait pour les fonds spéculatifs et leurs commanditaires ?

Près du pic de Carvana au deuxième trimestre 2021 en utilisant les données de BaleineSagessenous estimons que les fonds spéculatifs détenaient environ 21 % des actions de la société. Il s’agit notamment d’entreprises aussi respectées que 683 Capital, Tiger Global, D1 Capital, Lone Pine, Whale Rock, Sands Capital et bien d’autres avec d’excellents antécédents à long terme.

Supposons qu’au cours des 4,5 années en question, les fonds spéculatifs aient détenu en moyenne 20 % des actions de Carvan en circulation et aient facturé une commission de performance annuelle de 20 % au-dessus du taux plafond de 0 %. Combien les hedge funds généreraient-ils auprès des clients en détenant Carvana dans ce laps de temps ? Selon nos calculs, sur les trois années entre 2018 et 2020, 1,2 milliard de dollars se cristalliseraient en frais.

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C’est tout simplement magnifique. Entre le 1er janvier 2018 et le 1er juillet 2022, la capitalisation boursière de Carvana est passée de 2,8 milliards de dollars à 3,6 milliards de dollars. Pourtant, les hedge funds cristalliseraient 150% de ce gain de capitalisation boursière en frais. Cela représente un transfert net de richesse des mains des allocataires vers les mains des gestionnaires de fonds spéculatifs.


2018 2019 2020 2021 2022 Sperme. Courant
Partager
Retour du prix
71,1 % 181,4 % 160,2 % -3,2% -91,0% 9,7 %
Marché de Carvana
Casquette, de
1er janvier (milliards)
2,8 $ 5,4 $ 12,0 $ 45,0 $ 40,1 $ 3,6 $
Pourcentage détenu
Fonds spéculatifs
20% 20% 20% 20% 20%
Un fonds spéculatif
Commission de performance
20% 20% 20% 20% 20%
Fonds spéculatif implicite
Commissions de performance
(des millions)
79 dollars 392 dollars 771 dollars 0 $ 0 $ 1 242 $
Remarque : 2022 remonte au 1er juillet. Le cours de l’action et la capitalisation boursière ne s’additionnent pas parfaitement car Carvana a émis des actions pendant la plupart des années.

Bien sûr, ceci n’est qu’une estimation et peut surestimer les frais de performance générés par ce titre. Par exemple, les actions à rendement négatif détenues par les hedge funds atténuent les commissions de performance des actions à rendement positif comme Carvana. De plus, différents fonds spéculatifs ont des exigences différentes pour la cristallisation des commissions de performance, telles que des signes de haut niveau, des obstacles, etc. Cependant, la nôtre n’est pas une approximation déraisonnable et sous-estime en fait l’impact global compte tenu du grand nombre d’actions qui s’inversent.


Zut! Prochain aller-retour*

Graphique de performance des actions instantanées
Remarque : Aperçu des performances au 22 juillet 2022.

En effet, la performance de Carvana n’est guère aberrante. Au cours des dernières années, les actions de Facebook, Roku, Sea Limited, Shopify, Snapchat et Zoom, parmi tant d’autres, ont connu des “allers-retours” similaires. L’essentiel est simplement que les commissions de performance annuelles versées aux fonds spéculatifs conduisent à des résultats absurdes toujours venir aux frais et aux dépens de LP.

Pourquoi les fonds spéculatifs ne le feraient-ils pas ainsi ?

Les gestionnaires de fonds spéculatifs sont motivés à agir dans leur propre intérêt et à maximiser leur propre richesse. Ils seraient rationnels de signer 1,2 milliard de dollars de commissions de performance en échange de rendements nets annualisés de -5,6 % pour les clients. C’est une source de revenus extrêmement attractive pour eux, même si c’est une source terriblement pauvre pour leur LP.


2018 2019 2020 2021 2022 Sperme. Anne.
Caravane
Retour du cours des actions
71,1 % 181,4 % 160,2 % -3,2% -91,0% 9,7 % 2,0 %
Carvana en tant que
Rendement net des fonds spéculatifs
56,9 % 145,1 % 128,2 % -3,2% -91,0% -23,2% -5,6%
S&P 500 TR -4,4% 31,5 % 18,4 % 28,7 % -19,8% 53,6 % 9,8 %
Fonds de couverture Carvana
Retour excessif
61,2 % 113,6 % 109,8 % -31,9% -71,1% -76,8% -15,4%
Remarque : 2022 remonte au 1er juillet. Les rendements nets des hedge funds de Carvana supposent une commission de performance de 20 % au-dessus d’un taux minimal de 0 % et que Carvana est le seul investissement dans les hedge funds.

Bien que notre exemple soit extrême, il montre comment les commissions de performance peuvent créer des incitations perverses pour les gestionnaires de fonds spéculatifs. Les répartiteurs qui insistent sur la rémunération à la performance ne sont pas loin de mieux aligner leurs intérêts, mais ils peuvent aggraver une mauvaise situation.

Avec des actions comme Carvana, les fonds spéculatifs ont reçu un billet de retour tous frais payés au cours des 4,5 dernières années – leur LP.

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Toutes les contributions sont l’opinion de l’auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement celles du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit image : ©Getty Images/BogdanV


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Jonathan Cornish, CFA

Jonathan Cornish, CFA, est le fondateur et gestionnaire de portefeuille de 38x Holdings, une société d’investissement à long terme basée à Miami, en Floride. 38x Holdings investit dans des sociétés cotées en bourse de haute qualité présentant des caractéristiques de monopole. Avant de fonder 38x Holdings, Cornish a travaillé pour UNC Management Company, un fonds de dotation de 10 milliards de dollars, en Caroline du Nord. Il est diplômé de la McIntire School of Commerce de l’Université de Virginie en 2016, où il a joué dans l’équipe masculine de tennis qui a remporté trois championnats de tennis par équipe de la NCAA au cours de ses quatre années là-bas. Cornish est originaire du Royaume-Uni et détient une charte CFA. Il est joignable au [email protected]

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