Variantes modernes du capitalisme, partie 2 : le capitalisme financier

Variantes modernes du capitalisme, partie 2 : le capitalisme financier

Les économies avancées ont commencé à se refroidir il y a environ 50 ans. Les données officielles le disent clairement. Au cours des deux dernières décennies, la plupart des économies d’Amérique du Nord et d’Europe ont ralenti ou se sont complètement arrêtées.

Taux de croissance annuel composé (TCAC) du PIB réel ajusté à l’inflation aux États-Unis est passé d’une moyenne de 4,2 % et 4,5 % dans les années 1950 et 1960 à environ 3,2 % dans les années 1970, 1980 et 1990 avant de tomber à 1 entre 2000 et 2020, 8 %. Sur la base du PIB par habitant, le tableau est encore plus sombre : le TCAC moyen est passé de 3,2 % dans les années 1960 à 1 % entre 2000 et 2020.

il y a huit ans l’ancien secrétaire américain au Trésor, Larry Summers, a décrit la croissance observée dans les années précédant la crise financière mondiale (GFC) comme une illusion. et a balayé une phrase inventée pour la première fois pendant la Grande Dépression, disant que le pays est peut-être entré dans une période de “stagnation séculaire”.

Bouton S'abonner

Plusieurs facteurs peuvent contribuer à cette situation : Une population vieillissante a tendance à épargner davantage et à consommer moins ; dans un contexte d’inégalités croissantes, les riches épargnent également plus de leur richesse qu’ils ne l’investissent de manière productive ; et l’automatisation exerce une pression sur les salaires et réduit davantage la consommation.

Mais les causes de cette croissance léthargique ne nous concernent pas ici. Surtout, c’est en partie en réponse à ce ralentissement que le capitalisme a dû évoluer.

Option 3 : Capitalisme financier — Un modèle dérégulé

S’il n’y a pas de point d’appui qui marque le début de la financiarisation, il n’y a pas de moment précis où la finance mondiale a tourné d’un modèle centralisé à un modèle super médiatiséLe 15 août 1971 sert de bon serre-livres.

En ce jour, Le président Richard Nixon a annoncé que les États-Unis dissocieraient le dollar de l’or, sapant ainsi le système de Bretton Woods. Cette décision a encouragé l’innovation. Des dérivés synthétiques sont créés : le Chicago Mercantile Exchange lance des contrats à terme sur instruments financiers l’année suivante Le Chicago Board of Trade a introduit les premiers contrats à terme sur taux d’intérêt trois ans plus tard. L’arbitrage, le trading d’options et diverses autres activités ont connu une croissance exponentielle.

jusqu’en 2011 le marché des produits dérivés de gré à gré (OTC) et négociés en bourse a atteint près de 800 000 milliards de dollars. Dix ans plus tard, c’est probablement beaucoup plus grand.

Outre les options, les swaps, les contrats à terme et les contrats à terme conventionnels, bien que nommés de manière exotique, le ralentissement de la croissance a contribué au démarrage du boom de la titrisation.

Les titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) ont été introduits par le prêteur hypothécaire soutenu par le gouvernement américain Ginnie Mae en 1970. Peu de temps après, la banque d’investissement Salomon Brothers a créé le premier MBS privé. La titrisation a ensuite pénétré le marché des obligations d’entreprises sous la forme de titres de créance garantis (CDO), que le cabinet spécialisé Drexel Burnham Lambert a développé dans les années 1980.

Vignettes du numéro actuel du Financial Analysts Journal

Création massive de crédits

Le marché des obligations d’entreprises a émergé à la fin du 19e et au début du 20e siècle et a vacillé pendant des décennies en tant que compagnon de l’événement principal : les marchés boursiers. Cela a changé dans les années 1980. Les obligations à haut rendement ont fait fureur à l’ère des obligations de pacotille alors que la dette occupait le devant de la scène.

La titrisation des produits de dette liés aux matières premières a profité aux consommateurs, aux entreprises et aux gouvernements. Une fois que n’importe qui pouvait facilement accéder au crédit et l’échanger avec peu ou pas de restrictions, accumuler des dettes est devenu un mode de vie normal.

Grâce au crédit, les entreprises pouvaient gérer la stagnation de l’économie américaine, mettre en œuvre de nouvelles stratégies de croissance et proposer des produits aux consommateurs qui ne pouvaient pas toujours se les offrir.

Avec la commercialisation massive du crédit, la dette a dépassé les capitaux propres comme principale source d’accumulation de capital. Le crédit est devenu une nouvelle marchandise. Il n’a pas fallu longtemps pour qu’elle éclipse la matière première qui dominait l’économie mondiale depuis près d’un siècle : le pétrole. Au milieu de deux chocs d’approvisionnement mondiaux dans les années 1970, le pétrole a perdu une grande partie de son lustre.

Les nouveaux gestionnaires de l’argent du peuple

Les marchés mondiaux n’étant plus régis par les principes de Bretton Woods, les gouvernements ne pouvaient pas coordonner un leadership fort dans l’ensemble de l’économie mondiale. Beaucoup ont lancé des programmes ambitieux de démocratisation économique. Les marchés devaient s’autoréguler.

Depuis Reaganomics dans les années 1980, le laissez-faire est devenu la politique économique normale. Les administrations américaines successives ont plus ou moins admis leur incapacité à gérer une économie de plus en plus complexe, globale et endettée. L’impression monétaire incontrôlée à la suite de la GFC et pendant la pandémie de COVID-19 a renforcé cette croyance.

D’autres marchés occidentaux ont adopté la déréglementation comme mécanisme par défaut, ce qui a contribué à stimuler la croissance. Alors que le modèle de capitalisme actionnarial a bien résisté aux changements – compensant partiellement la stagnation économique en intensifiant les fusions et acquisitions financées par la dette – les marchés financiers ont finalement pris les devants.

Les principaux opérateurs du capitalisme financier sont les banques, les compagnies d’assurance, les fonds spéculatifs, les sociétés de capital-investissement, les investisseurs obligataires, les commerçants et les gestionnaires de régimes de retraite, et de nombreux autres agents. Ces intendants de l’argent des autres, et non les propriétaires du capital ou les dirigeants d’entreprise, sont les acteurs économiques les plus puissants.

Ils fournissent un mandat pour gérer, prêter et investir de l’argent dans le cadre d’un ensemble lâche de directives contractuelles et réglementaires. Ils prospèrent en assemblant des actifs sur une base exclusive et en générant des revenus à partir de transactions, en extrayant une myriade de frais des interactions avec les emprunteurs, les consommateurs, les investisseurs et les déposants.

Dans ce modèle, la richesse est transactionnelle plutôt que principalement opérationnelle, comme c’était le cas dans le capitalisme industriel classique. Cette valeur de transaction est de plus en plus amplifiée par le recours au crédit.

Couvertures de livres Histoire des marchés financiers : réflexions sur le passé pour les investisseurs d'aujourd'hui

Le crédit comme source d’accumulation de richesse

Lorsque les idées de John Maynard Keynes ont été promues dans les années 1930, l’épargne excessive était considérée comme un risque pouvant entraîner une demande insuffisante, un sous-investissement et du chômage.

La tendance naturelle à épargner ne se limitait pas aux consommateurs. Dans son livre ArgentJohn Kenneth Galbraith a noté que dans le passé, « les gouvernements avisés ont toujours recherché un budget équilibré. Qu’ils ne l’aient pas fait a toujours été la preuve d’une insuffisance politique.”

Lorsque le crédit à la consommation est devenu omniprésent après la Seconde Guerre mondiale, il a élargi la consommation individuelle des gens et financé un «mode de vie», dans le jargon de la société de consommation – aujourd’hui, nous dirions «style de vie». Les intermédiaires financiers vivent de ce mode de vie en vendant des solutions de crédit.

Les citoyens ne sont pas seulement censés consommer. Les déposants doivent également se transformer en investisseurs, négociant occasionnellement sur marge. Plus – et plus souvent – ​​ils consomment et échangent, mieux c’est. La consommation et l’investissement sont des sources de frais plus importantes pour les intermédiaires que les dépôts en espèces. Comme le dit le dicton du jour : l’argent c’est du gâchis.

La thésaurisation de l’argent n’est pas louable non plus pour les entreprises. Dans un système essentiellement enlisé dans la dette, le principal moteur de la valeur n’est pas les bénéfices réinvestis ou l’accumulation de liquidités. De nombreuses entreprises, en particulier celles soutenues par du capital-investissement, déclarent souvent des pertes cumulées sur leurs comptes.

L’âge de l’effet de levier

Grâce à l’ingénierie financière, la dette a dépassé l’émission d’actions et les bénéfices non répartis en tant que principal mécanisme d’accumulation de richesse. Ce fait est souligné par une autre tendance : les rachats d’actions alimentés par la dette.

Les investisseurs publics – en particulier les fonds spéculatifs activistes – ont exercé une pression considérable sur les chefs d’entreprise pour qu’ils améliorent leurs bilans soit en rachetant des actions, soit en versant des dividendes spéciaux. Le vieil argument en faveur des rachats était que la détention de liquidités est improductive. Si la direction n’a rien pour les dépenser, pourquoi ne les rend-elle pas aux actionnaires qui trouveront des moyens de les utiliser à bon escient ?

Remplacer les capitaux propres par des dettes est une astuce classique dans la boîte à outils des sociétés de capital-investissement, mais les sociétés cotées en bourse en ont fait une pratique courante. Même les entreprises riches en liquidités s’y mettent. Plus tôt cette année, Apple a levé 14 milliards de dollars en obligations malgré l’accumulation de 200 milliards de dollars en équivalents de trésorerie à la banque.. La majeure partie de ces liquidités était détenue à l’étranger; Apple ne voulait pas payer de droits de mutation. Dans le capitalisme moderne, les sorties de fonds inutiles telles que le paiement des impôts doivent être évitées.

L’objectif principal de l’émission d’obligations a traditionnellement été de financer les dépenses en capital. Mais cette relation ne s’applique plus. La dette des entreprises est utilisée comme un outil sur retour aux actionnaires, pas pour financer la croissance. La richesse s’accumule en dehors de l’entreprise plutôt qu’au sein de la mission de l’entreprise.


Créer de la valeur en Private Equity

Un graphique montrant comment la valeur est créée dans le capital-investissement

Modèle financier de création de valeur

Depuis les années 1970, un nouveau processus s’est installé dans les économies mondiales.

  1. Les marchés financiers sont irrigués par deux sources : les prêts et les commissions.
  2. Une importante richesse des entreprises est accumulée de manière exogène, y compris par le biais de l’ingénierie financière, comme le montre la figure ci-dessus, bien qu’une partie provienne également de l’amélioration opérationnelle.
  3. Le capital accumulé s’échappe de l’entreprise par le biais des frais, des dividendes et du produit des ventes.
  4. De nombreuses entreprises tirent également des revenus en prélevant des commissions sur les actifs sous gestion (AUM) et en redistribuant ou en restructurant les actifs.
  5. Une partie importante des acteurs du marché, y compris les sociétés de capital-investissement, sont des investisseurs à court terme qui gèrent l’argent d’autrui. Ils ont besoin d’un modèle beaucoup plus dynamique pour accumuler du capital.
  6. Une période de propriété étroite redirige la stratégie commerciale et la gestion opérationnelle vers des méthodes plus appropriées d’augmentation de la valeur. Pour cette raison, ce système est souvent surnommé capitalisme galopant ou capitalisme sous stéroïdes.
  7. Le risque de défaillance reste de la compétence de l’entreprise sous forme de pertes cumulées. Ces pertes ne sont pas couvertes par les intermédiaires financiers.

Ce modèle économique est un descendant direct, quoique tordu, du capitalisme actionnarial. La valeur est générée à partir des activités transactionnelles et des améliorations opérationnelles de routine. Cependant, les avantages ne profitent pas principalement aux actionnaires. Le processus enrichit injustement les intermédiaires qui perçoivent une litanie de frais d’agence.

Ouvrir la voie à l'avenir du travail dans la gestion des investissements : le rapport 2021

En bref, l’accumulation de richesse dans le capitalisme financier se caractérise par trois éléments :

  • Liquidité illimitée, annoncée par la déréglementation.
  • Crédit omniprésent : La dette est moins chère que les capitaux propres – elle imprègne donc toute l’activité économique.
  • Les transactions fréquentes optimisent la rentabilité grâce à des gains en capital récurrents et à la génération continue de frais.

Les marchés financiers sont animés par des accapareurs de crédit dont le succès dépend d’une approche transactionnelle qui favorise une création de valeur plus rapide, quoique temporaire. Cependant, le concept de maximisation des rendements à long terme pour les actionnaires n’a pas complètement disparu. Dans la partie 3, nous verrons qu’il survit dans le capitalisme numérique.

Si vous avez aimé cet article, n’oubliez pas de vous abonner Investisseur entreprenant.


Toutes les contributions sont l’opinion de l’auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement celles du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit image : ©Getty Images / Tetra Images


Formation professionnelle pour les membres du CFA Institute

Les membres du CFA Institute sont autorisés à déterminer et à déclarer de manière indépendante les crédits de formation professionnelle (PL) obtenus, y compris le contenu sur Investisseur entreprenant. Les membres peuvent facilement enregistrer des crédits en utilisant leur traqueur PL en ligne.

Sébastien Canderlé

Sébastien Canderle est conseiller en private equity. Il a travaillé comme gestionnaire d’investissement pour plusieurs gestionnaires de fonds. Il est l’auteur de plusieurs livres, par exemple Piège à dettes et Le bon, le mauvais et le laid du capital-investissement. Canderle donne également des conférences sur les investissements alternatifs dans les écoles de commerce. Il est membre de l’Institute of Chartered Accountants d’Angleterre et du Pays de Galles et titulaire d’un MBA de la Wharton School.

Leave a Comment

Your email address will not be published.